短期检修不改全年业绩增长趋势
   
公司2015年吸收合并华联锌铟,现有自有矿原料折合金属量产量锡、铜超过3万吨,锌精矿含锌超过12万吨。锡冶炼自给率约40%;铜冶炼自给率约30%左右,年产10万吨锌冶炼项目建设进展顺利,预计未来锌冶炼可实现自给率100%。考虑公司短期冶炼设备的检修为例行事件,不影响原料端和毛利率较高的锌板块,对公司全年生产经营计划预计无重大影响。公司Q3归母净利润同比增长52.53%,全年业绩仍有望保持较高增速。
   
缅甸进口开始回落,预计全年下滑幅度有望超过25%
   
2016年以来缅甸是中国锡矿进口的主要来源,但根据海关披露数据,中国2018年前三季度进口锡矿砂17.21万吨(均为实物吨),其中从缅甸进口约17万吨同比下滑约17%。其中9月从缅甸进口锡矿砂约1.47万吨,同比下滑24%。尽管年终缅甸仍可能有部分库存抛售,但16、17年11-1月的月度进口体量超过3万吨的基数很难达到,四季度进口数据同比大概率出现更大回落,甚至环比保持稳定水平。因此,全年缅甸进口锡原料体量较2017年的29.55万吨下滑幅度有望超过25%。
   
国内环保制约,海外进口回落,锡价有望再上台阶
   
2018年以来锡价先涨后跌,前三季度长江有色现货均价约14.6万/吨,同比上涨0.61%。尽管过去两年年底存在佤邦政府库存出售的扰动,考虑2017年以来缅甸矿的供应总量开始下滑,四季度来看月度进口大概率同比回落。其他国家地区没有大量新增供给补充,国内个旧地区受制环保原因产量小幅下滑。根据WBMS数据,全球2018年1-8月全球锡市供应短缺7700吨,国际市场、国内市场可能会继续呈现短缺的情况,锡价有望再上台阶。
   
盈利预测与评级:我们预测公司18~20年归母净利润至9.64亿元、10.83亿元和11.66亿元,EPS分别0.58/0.65/0.70元/股,对应当前收盘价PE为17.7倍、15.8倍和14.7倍。预计锡价有望震荡向上,随着公司新增产能逐渐放量,公司锌业务业绩长期可期,维持“买入”评级。
   
风险提示:公司冶炼检修不能及时复产的风险,缅甸进口大幅超预期,焊料需要大幅低于预期。